Разное

Терминальная стоимость компании: Оценка Бизнеса — wiki по квалификационному экзамену Оценщиков

26.04.2018

Содержание

Зачем нужно знать терминальную стоимость?

Терминальная стоимость — это термин, который определяет стоимость компании или проекта. Этот термин выходит за рамки традиционных периодов прогнозирования.

С помощью терминальной ценности (TV) компании могут получить точную оценку финансовой стоимости, которая не ограничивается измерением будущих денежных потоков. Хотя сотрудники из сферы корпоративных финансов и высококвалифицированные бухгалтеры понимают значение терминальной ценности и как она работает, многие неспециалисты далеки от этого понятия. Однако, вне зависимости от того, являетесь ли вы акционером крупной компании или докером, который присматривает за акциями, с помощью терминальной стоимости можно понять, что будет с финансовыми показателями компании в будущем.

Дисконтированный денежный поток

Точную оценку финансового положения компании по годам или даже десятилетиям получить тем сложнее, чем дальше от настоящего находится точка расчета. Например, важно, чтобы компания знала о положении денежных потоков не только на данный момент, но и в следующем десятилетии — корпоративные решения зависят от этого прогноза и его точности. С терминальной стоимостью в корпоративных финансах также используют дисконтированный денежный поток, также известный как DCF, чтобы получить общую финансовую стоимость конкретного бизнеса или проекта. DCE — важный элемент в корпоративных финансах, поэтому он так часто привязан к терминальной стоимости. DCF сконструирован по такому принципу: актив компании в равной степени относится ко всем будущим денежным потокам, которые получат из этого конкретного актива.  В бухгалтерском учете активы дисконтируются в стоимостном выражении и по ставке дисконтирования, то есть по стоимости капитала. Обычно компании используют прогнозные периоды для расчета будущего денежного потока, но эти прогнозы ограничиваются прогнозным окном в пять лет или менее. Когда прогнозный период подходит к концу, компаниям нужно расширить свой взгляд на финансовое будущее, сделав точный прогноз. Если цифры искажены, а модель прогнозирования оказалась ошибочной, вероятно, что бизнес-проект компании не будет поддерживаться точными моделями финансового прогнозирования. Терминальная стоимость меняет это уравнение, используя два метода — метод вечного роста и учет сразу нескольких исходов.

Вечный Рост

Эта модель предполагает, что компания в будущем продолжит стабильно наращивать денежные потоки. Ключевые показатели бухгалтерского учета компании, такие как денежные потоки и выплаты дивидендов, могут быть точно измерены только в течение относительно короткого периода времени. Чем больше расчетный период, тем сложнее оценить будущие денежные потоки и дивиденды. Используя терминальную стоимость в качестве показателя, финансовые аналитики могут привязать ключевые факторы, такие как будущий денежный поток, и то, насколько он может вырасти за определенный период.  Как же получается конечное число? С помощью деления прогнозного объема денежных средств на разницу между ставкой дисконтирования и стабильным темпом роста.

Сразу несколько исходов

Эта модель учитывает, во сколько компания будет оцениваться, за сколько ее можно продать и какая стоимость этой продажи будет измеряться по отношению к конкретным рыночным показателям. Хотя эти две модели взаимосвязаны, сотрудники из отделов по корпоративным финансам и инвесторы, скорее всего, будут более заинтересованы в расчете множественных выходов, поскольку они предлагают видение того, сколько компания будет стоить в момент, когда ее будут продавать.

Факторы

Чтобы рассчитать терминальную стоимость, нужно учесть эти факторы:

  • Компаниям трудно прогнозировать результаты будущего финансового роста
  • Ежегодно снижается точность финансовых прогнозов.
  • Внешние проблемы, такие как национальная и глобальная экономика, геополитика и даже климат, могут со временем измениться. И это нужно учесть
  • Корпоративные финансовые аналитики должны использовать усредненные предположения, чтобы определить стоимость компании после традиционных периодов прогноза. Эти предположения и связаны с термином «терминальная стоимость».

Некоторые эксперты полагают, что могут сделать объективные финансовые прогнозы на 100-200 лет вперед. Однако недостатком терминальной стоимости является сложность точного прогнозирования будущих темпов экономического и инвестиционного роста. По мере того, как меняется горизонт планирования, меняются и ключевые коэффициенты. В итоге, аналитики стремятся ввести как можно больше коэффициентов. Это поможет получить точные значения, даже на продолжительные периоды, полагают специалисты.

метод венчурного капитала (часть 2) — Трибуна на vc.ru

Ожидаемый доход для инвестора

Моя цель — получить доход в результате инвестирования в первом профессиональном раунде финансирования компании на этапе посева/стартапа 30x. Это число подразумевает, что в компании предприниматель в первый раз создавал управленческую команду, прототип продукта, cформировал клиентуру, некоторую интеллектуальную собственность в качестве конкурентного преимущества, — при этом доходы пока нулевые. Для компаний, которые прошли дополнительные этапы, можно было бы согласиться на более низкий доход для инвестора для расчета постинвестиционной оценки стоимости компании в соответствии с формулой профессора Залмана.

Некоторые могут задаться вопросом: «Почему такой высокий показатель? Разве это не показатель жадности?» Вовсе нет! Напомним, что согласно оценкам Виллалобоса, инвесторы в быстрорастущих компаниях подвержены «разбавлению» от 3x до 5x в период между инвестированием и «выходом». Это «разбавление» существенно уменьшает конечный доход для инвестора в период получения прибыли. Тем не менее, «разбавление» является лишь частью логики, которая стоит за таким «высоким» прогнозируемым доходом для инвестора при инвестировании на этапе посева/стартапа.

Инвестирование на очень ранней стадии сопряжено с очень высоким риском. В типичном портфеле из десяти компаний, инвесторы, вкладывающие капитал на этапе посева/стартапа, могут ожидать, что 3-5 из этих компаний ждет полный провал: нет прибыли на вложенный капитал; производится лишь списание средств. Еще три-четыре обеспечат некоторый возврат капитала или небольшой возврат инвестиций. Инвесторы надеются, что эти три или четыре компании при «выходе» вернут весь вложенный капитал первоначального состава портфеля. Для получения дохода от финансирования компаний на этапе посева/стартапа инвесторы рассчитывают на получение практически всего своего дохода для инвестора после возврата капитала от одной или, возможно, двух компаний.

Чтобы обеспечить инвесторам получение дохода для своих портфелей, победители должны получать крупную прибыль за короткий срок, принося от 10x до 50x прибыли от вложенного капитала – такая прибыль оправдывает значительные риски, связанные с инвестированием на этапе посева/стартапа. А поскольку получение инвестором крупной прибыли за короткий срок – это редкое явление, инвесторы должны убедиться, что все компании в их портфелях достаточно масштабируемы, чтобы потенциально приносить такие колоссальные доходы. Ожидание дохода для инвестора в диапазоне от 20x до 30x при упрощенном расчете постинвестиционной оценки стоимости компании является необходимой предпосылкой для успешного инвестирования на этапе посева/стартапа.

Использование упрощенного метода венчурного капитала

Таким образом, если терминальная стоимость компании, которой необходим стартовый капитал для инвестирования на этапе посева/стартапа, оценивается в 60 млн. долларов, и предполагается, что компания подходит для того, чтобы инвесторы ожидали 30x доход для инвестора в год получения прибыли, в этом случае постинвестиционная оценка стоимости этой компании может составить 2 миллиона. долларов. Если размер необходимых инвестиций составляет 0,5 млн долларов, то предварительная оценочная стоимость компании была бы 1,5 млн долларов. 

Эти расчеты приведены в следующих формулах:

Резюме

Примерно за последние десять лет средняя предварительная оценочная стоимость компаний с венчурным капиталом на этапе посева составляла от 1,5 до 2 миллионов долларов. Кроме того, опыт показывает, что типичная предварительная оценочная стоимость компаний на этапе посева/стартапа составляет от 1 до 3 миллионов долларов. Более высокая предварительная оценочная стоимость может быть оправдана при наличии опытных управленческих команд, имеющих более ценную интеллектуальную собственность, а также в случае, если компании прошли дополнительные этапы и достигли большего количества показателей, чем компании с более низкой предварительной оценочной стоимостью.

Продожение следует


Как оценить стоимость стартапа. Часть первая

Как оценить стоимость стартапа. Часть вторая

Как оценить стоимость стартапа. Часть третья

Как оценить стоимость стартапа. Часть четвёртая

Как оценить стоимость стартапа. Часть пятая

Как оценить стоимость стартапа. Часть шестая

Как определить справедливую стоимость акций с помощью Dividend Discount Model

На примере Coca-Cola показываю, как работает один из простых методов фундаментального анализа. Суть подхода, его возможности и ограничения, а также подробный алгоритм использования — обо всем этом я рассказал в статье. 

Дисклеймер: материал опубликован в ознакомительных целях и не является руководством к действию. Любые операции на финансовых рынках несут угрозу вашему кошельку. Никто, включая автора статьи, достоверно не знает, куда пойдут акции. Всегда учитывайте этот факт при принятии инвестиционных решений.

Оглавление

Шаг №1. Учим матчасть
Шаг №2. Разбираемся в сути Discount Dividend Model (DDM)
Шаг №3. Определяем текущие дивиденды Coca-Cola и вычисляем темп роста

Шаг №4. Прогнозируем темп роста и будущие дивиденды
Шаг №5. Определяем ставку дисконтирования
Шаг №6. Строим двухэтапную модель дисконтирования дивидендов
Шаг №7. Проводим анализ чувствительности
Шаг №8. Делаем выводы
Постскриптум


Шаг №1. Учим матчасть

Перед тем, как приступить к оценке акций Coca-Cola, мы быстро пробежимся по основам фундаментального анализа. Это не так сложно, как кажется. Но это поможет нам понимать друг друга и не отвлекаться на объяснения в дальнейшем.

Итак, фундаментальный анализ тезисно:

1. Фундаментальный аналитик ищет справедливую стоимость ценных бумаг. Как правило, он использует финансовые отчеты компании, чтобы получить первоначальную информацию.

2. Методы фундаментального анализа делятся на две группы — абсолютные и относительные. Обе группы имеют преимущества и недостатки.

3. Абсолютные методы используют дисконтирование денежных потоков, чтобы определить внутреннюю (=справедливую) стоимость бизнеса. Затем внутреннюю стоимость сравнивают с рыночной ценой и принимают решение.

4. Относительные методы сравнивают компанию с конкурентами. На основании сравнения делают вывод — недооценен бизнес или переоценен.

В этой статье мы воспользуемся одним из абсолютных методов — дисконтированием дивидендов. Он достаточно простой и короткий, чтобы уложиться в лонгрид. И достаточно информативный, чтобы дать пищу для анализа. Но перед тем, как досконально разобраться в самом подходе, мы ответим на общие вопросы дисконтирования. В частности, нас интересует:

1. Как изменяется стоимость денег во времени?
2. Что значит дисконтирование?
3. Что такое ставка дисконтирования?
4. Как определить ставку дисконтирования?


Приступим.

Стоимость денег во времени.
В финансах есть важное правило — доллар, полученный сегодня, стоит дороже, чем доллар, полученный через год. Причин несколько. Во-первых, существуют риски, что через год мы не получим обещанных денег, потому что наш контрагент обанкротится (привет, коронавирус). Во-вторых, мы можем получить $1 сегодня, вложить его в надежные облигации под 3% и через год забрать $1,03. В-третьих, есть инфляция.

Таким образом, чем позже мы получаем $1, тем дешевле он для нас стоит. Каждый день ожидания — это упущенная гарантированная доходность и дополнительный риск невозврата. Поэтому $1, который нам заплатят через 10 лет, может быть эквивалентен $0,10, которые мы получим сегодня. Это важный момент. Его нужно запомнить.


Дисконтирование и ставка дисконтирования.
Допустим, перед нами два инвестиционных проекта. Оба проекта требуют $10.000 начальных вложений. Первый проект приносит $6.000 следующие 5 лет ($30.000 всего). Второй проект ничего не приносит первые четыре года, но продается в конце пятого за $35.000. Вопрос — какой из проектов лучше?

Здесь мы уже понимаем, что нельзя опираться на логику $35.000 > $30.000. Деньги поступают в разные годы, а значит их нельзя сравнить напрямую. Чтобы оценить проекты, мы должны привести суммы к общему знаменателю. Например, найти сегодняшний эквивалент $35.000, которые мы получим через пять лет, и сегодняшний эквивалент $30.000, которые мы будем получать равными поступлениями. Затем мы сравним эквиваленты между собой и выберем наибольший. Все логично.


Дисконтирование — это приведение будущих платежей к эквивалентной сумме сегодня. Дисконтирование используют, чтобы оценить инвестиционный проект с выплатами, разбросанными во времени.


Чтобы привести будущие платежи к сегодняшнему эквиваленту, нам потребуется ставка дисконтирования. Если объяснить просто, то ставка дисконтирования — это доходность, которую мы берем в качестве великого уравнителя.

Вернемся к примеру. Допустим, наши проекты имеют риски, сопоставимые с рисками инвестиций в S&P 500. Тогда мы посмотрим на историческую доходность индекса S&P 500 (~10%) и примем эту цифру за ставку дисконтирования. Приняли? Отлично. У нас есть все данные для формулы.

Внимание на картинку. На ней я считаю, сколько денег принесет первый проект, если по взмаху волшебной палочки мы заберем будущую прибыль сегодня. Формула дисконтирования находится в нижней части изображения:

Итоговый результат — $12.745. То есть, если мы сегодня вложим $10.000 в первый проект и сегодня же заберем будущие поступления, то мы вернем инвестиции и получим $12.745 сверху. Это эквивалент прибыли $30.000 — $10.000 = $20.000, которую мы бы получили через пять лет. Пожалуйста, разберитесь с картинкой внимательно, перед тем как двигаться дальше.

Теперь давайте посмотрим, что происходит со вторым проектом:

Значений меньше, считать проще. Фактически, мы дисконтируем единственный платеж в пятом году и получаем итоговый результат $11.732. Это на $1.012 меньше, чем прибыль первого проекта.

Итого, мы имеем $12.745 в первом проекте против $11.732 во втором. Если раньше выбор не был очевиден, то теперь все стало ясно. Правильное решение — инвестировать в первый проект, который приносит $6.000 ежегодно.


Как определить ставку дисконтирования.
Чтобы дисконтировать будущие выплаты, нужен прогноз денежных потоков и значение ставки дисконтирования. С первой частью уравнения мы разберемся потом, а вот на второй остановимся здесь.

Существует несколько способов определить ставку дисконтирования:

1. Ткнуть пальцем в небо и заложить желаемую доходность. Посмотреть, что получится. Звучит как полный бред, но на практике — вполне применимый метод. Почему так, объясню дальше.

2. Найти актив с аналогичным риском и использовать его историческую доходность. Это то, что мы сделали в примере выше.

3. Использовать CAPM-метод оценки активов. Это несложная формула, которая учитывает среднерыночную доходность и чувствительность изучаемого инструмента к рыночным колебаниям.

4. Использовать средневзвешенные затраты на капитал (WACC). Это более замысловатый подход, который применяют в подробных финансовых моделях.

Способов много, идеального нет. Каждый подход имеет погрешность, которая не зависит от сложности и подробности расчета. Поэтому в статье мы не будем применять трудные подходы. Воспользуемся простыми. Для метода дисконтирования дивидендов этого будет достаточно.

Поздравляю. Матчасть закончилась. Теперь мы приступим к основному блюду — оценим акции Coca-Cola и найдем их справедливую стоимость.


Шаг №2. Разбираемся в сути Discount Dividend Model (DDM)

Дисконтирование диведендов — базовый метод поиска справедливой цены акции. 

Он работает, если:

1. Мы оцениваем крупную и стабильную компанию
2. Компания регулярно выплачивает дивиденды

Он прекращает работать, если:

1. Компания не выплачивает дивиденды или выплачивает их нерегулярно
2. Компания не обладает достаточной стабильностью, чтобы адекватно прогнозировать выплаты

Хорошие примеры подходящих эмитентов — Coca-Cola, Colgate Palmolive, Procter & Gamble. В более широком смысле — крупные нецикличные компании потребительского сектора.


DDM-метод основан на идее, что когда мы покупаем акцию компании, мы покупаем бесконечный поток дивидендов. Это все, что мы получаем от акции. И это все, что мы будем оценивать.

Соответственно, алгоритм оценки следующий:

1. Дисконтируем будущие дивидендные поступления
2. Получаем сегодняшнюю стоимость дивидендного потока
3. Сравниваем с текущей ценой акции

Думаю, логика понятна. Если продисконтированная стоимость бесконечного дивидендного потока больше цены акции, то мы заключили хорошую сделку. Потому что мы заплатили меньшее количество денег за больший дивидендный поток. Если продисконтированный дивидендный поток стоит дешевле цены акции, значит мы переплатили. Если он равен текущей цене — акция торгуется на справедливом уровне.


Шаг №3. Определяем текущие дивиденды Coca-Cola и вычисляем темп роста

Для построения Discount Dividend Model нам потребуются:

1. Текущие дивиденды Coca-Cola
2. Исторический темп роста дивидендов
3. Ставка дисконтирования

Исторические и текущие дивиденды Coca-Cola мы можем получить из финансовых отчетов компании. Темп роста посчитаем в экселе. Еще более быстрый способ — воспользоваться аналитическим сервисом, наподобие Seeking Alpha. Там все нашли и посчитали за нас, поэтому даже напрягаться не надо. Например, чтобы посмотреть дивидендную историю Coca-Cola, достаточно пройти на эту страницу.

График снизу показывает историю дивидендов. Цифры сверху отражают темп роста. Маркер CAGR означает, что темп роста посчитан с учетом сложных процентов, и его можно сразу брать в работу.

Итого, собираем данные по Coca-Cola:

1. Компания выплатила $1,60 дивидендов в 2019 году
2. Последние 5 лет дивиденды росли на 5,57% ежегодно
3. Десятилетний темп роста был выше и составил 6,91%

Кстати, я не удержался и таки перенес информацию в эксель. Там я посчитал скорость роста за 30-летний период. Получилось 10,03%.


Шаг №4. Прогнозируем темп роста и будущие дивиденды

До этого шага процесс был строго технический. Теперь пришло время прогнозов, а это значит, что начинается творчество. Задача творчества — предположить, какие дивиденды Coca-Cola выплатит акционерам в будущем.

Общий алгоритм очевидный. Если мы знаем размер последнего дивиденда (а мы его знаем) и знаем будущий темп роста (его мы не знаем, но можем воспользоваться историческим), то определение предстоящих выплат превращается в арифметику:

Например, Coca-Cola выплатит $2,23 дивидендов в 2024 году, если сохранит десятилетний темп роста, равный 6,91%:

Однако, мы можем поступить хитрее, чем просто использовать исторические данные. Давайте посмотрим мнения аналитиков, относительно ближайшего будущего компании. Вот что об этом говорит Business Insider:

Мы видим, что аналитический консенсус заметно скромнее темпов роста, которые мы заложили. Это связано с продолжающейся неопределенностью на финансовых рынках.

Конечно, не факт, что консенсус окажется верным, а исторический показатель ошибочным. Но все-таки аналитики учитывают множество факторов. Поэтому мы будем использовать аналитический консенсус на ближайшую перспективу и исторические темпы роста — на более долгосрочный период. В результате мы найдем ожидаемые дивидендные выплаты, которые впоследствии сможем дисконтировать.


Шаг №5. Определяем ставку дисконтирования

С темпом роста и ожидаемыми дивидендами мы разобрались. Осталось подобрать ставку дисконтирования, и можно начинать оценку.

Чтобы вычислить ставку дисконтирования, мы воспользуемся Capital Assets Pricing Model (CAPM). Если вы хотите подробно разобраться, что это за зверь, то вот ссылка на википедию. Впрочем, для наших целей достаточно тезисного объяснения:

1. CAPM ищет минимальную доходность, которую должен приносить финансовый инструмент. Если реальная доходность оказывается ниже, значит инструмент плохой, и в него лучше не инвестировать.

2. Расчеты CAPM происходят из показателей рыночного портфеля (например, S&P 500) и индивидуальных особенностей финансового актива (например, акций Coca-Cola).

3. Му будем использовать минимальную требуемую доходность, рассчитанную с помощью CAPM, в качестве ставки дисконтирования.

Чтобы не погружаться формулы, мы воспользуемся готовыми данными. Заходим на сайт Market Risk Premia и записываем два показателя — Risk free rate и Implied Market Return.

Затем заходим на finviz.com, вбиваем Coca-Cola в окно поиска и забираем из таблицы Beta-коэффициент:

Наконец, отправляемся на сайт CAPM-калькулятора. Там вводим значения в нужные окна и нажимаем кнопку Calculate. Получаем результат:

Готово. Мы вычислили ставку дисконтирования, которая равна 4,56%. Теперь у нас достаточно данных, и мы можем построить Dividend Discount Model.


Шаг №6. Строим двухэтапную модель дисконтирования дивидендов

Напомню, что наша задача — привести будущие дивиденды к сегодняшней стоимости и сравнить их с ценой акции. С будущими дивидендами мы разберемся в два этапа:

1. Продисконтируем дивиденды, которые ожидаются в ближайшем будущем. Это краткосрочный прогнозный период.

2. Продисконтируем дивиденды, которые Coca-Cola выплатит на бесконечной дистанции. Это долгосрочный прогнозный период.

Затем сложим результаты и получим искомое значение. Чтобы не заморачиваться с теорией, давайте разберемся на примере. Дисконтируем дивиденды, которые ожидаются в краткосрочном периоде:

Ставку дисконтирования мы получили на предыдущем шаге. Дивиденды за 2019 год мы знаем из финансового отчета. Ожидаемые дивиденды с 2020 по 2023 год (выделено зеленым) мы взяли из аналитического консенсуса.

Дальше я заложил 6,63% ежегодного роста и продисконтировал полученный дивидендный поток до конца ближайшего десятилетия. Почему именно 6,63%? Все просто — это последнее значение аналитического консенсуса. К тому же оно почти полностью повторяет исторические данные.

Окей. С ближайшими выплатами мы разобрались. Но ближайшие выплаты — это не все, что мы получаем. Coca-Cola — стабильная компания с вековой историей. Если мы сохраним акции, то она будет платить дивиденды и в 2040, и 2050, и 2100 году. Вплоть до третьего тысячелетия. Соответственно, мы должны добавить будущий дивидендный поток в нашу модель. Для этого есть специальная формула Гордона:

Терминальная стоимость — это оценка денежного потока, который мы получим за пределами прогнозируемого периода. В нашем конкретном случае — это оценка будущих дивидендных выплат, которые начнутся в 2031 году и никогда не закончатся.

Вспомним цифры для Coca-Cola:

1. Дивиденд последнего периода = дивиденд в 2030 году = $3,02
2. Ставка дисконтирования — 4,56%

Теперь отдельно поговорим про темп роста дивидендов (g). Мы помним, что за последнее десятилетие он составил 6,91%. Но, во-первых, мы не можем заложить темп роста выше, чем ставка дисконтирования. Это математическое ограничение формулы.

Во-вторых, закладывать g=6,91% на бесконечный период — чересчур оптимистичный подход. Да, сейчас компания может развиваться подобными темпами. Однако, однажды ее рост замедлится и остановится. В противном случае придется продавать столько продукции, что человек перестает состоять из воды, а превратится в ходячую бутылку Coca-Cola. Короче говоря, ужас. Даже представлять не хочется.

Поэтому мы предположим, что долгосрочно дивиденды будут расти на 1% в год. Тогда мы получим следующую терминальную стоимость (и сразу ее продисконтируем, чтобы привести к сегодняшнему эквиваленту):

Итого, справедливая цена акций Coca-Cola составляет $18,57 + $52,55 = $71,11. Сравним с котировками на фондовом рынке:

Мы видим, что наша модель показывает более высокую справедливую цену, чем текущая стоимость акций. По идее, можно брать. Хотя на самом деле нет. Точнее да, но не все так просто.


Шаг №7. Проводим анализ чувствительности

Давайте вернемся к понятию справедливой стоимости. Пришло время сделать небольшое, но важное уточнение. Справедливая цена акций, согласно Dividend Discount Model — это не справедливая цена акций в последней инстанции. Это справедливая цена акций в заданных начальных условиях. Если начальные условия меняются, то метрика справедливости меняется вслед за ними.

Вернемся к бумагам Coca-Cola. На пятом шаге мы определили ставку дисконтирования, как 4,56%. Это значит, что мы согласны на 4,56% ежегодной доходности. Соответственно, справедливую цену акции мы искали, исходя из этого положения.

Но что если нас не устраивает настолько скромный показатель? Что если мы знаем про дополнительные риски и хотим получать хотя бы 6% доходности в год? А если мы хотим 8%? Давайте посмотрим:

Мы видим, что при малейшем изменении ставки дисконтирования, справедливая цена начинает гулять. Так, при 6% требуемой доходности она падает до $49,26, что лишь немногим выше рыночных котировок. Если требуемая доходность составляет 7%, то акции из недооцененных превращаются в переоцененные.

То же самое относится к темпам роста:

Малейший сдвиг показателя приводит к резкому изменению справедливой стоимости. И, к сожалению, это не лечится. Именно поэтому лучше осторожно прогнозировать долгосрочный темп роста и чаще использовать пессимистичный сценарий. В противном случае любая акция покажется недооцененной.

Способов определить точные ставку дисконтирования и будущий темп роста не существует. Однако, в случае со ставкой дисконтирования можно пойти от обратного:

1. Заложить уровень желаемой доходности. Например, сказать, что от акций Coca-Cola мы хотим получить 7% доходности в год.

2. Подставить 7% в качестве ставки дисконтирования и посмотреть, что скажет модель. Так, в нашем случае она определила справедливую цену в $40,33.

А это уже информация, с которой можно работать. Например, если мы формируем портфель и целимся на определенную доходность, то можно оценить акции через призму этой доходности. Целимся на 6% годовых, и справедливая цена акций ниже рыночной? Отлично, добавляем в портфель. Целимся на 7%? Значит ждем, когда акции упадут до $40,33.

Шаг №8. Делаем выводы

По акциям Coca-Cola в частности:

1. Справедливая стоимость ценных бумаг находится районе $49, если мы рассчитываем на доходность 6%.

2. Акции недооценены, если мы согласны на доходность 6% или ниже.

3. Акции переоценены, если мы согласны доходность 7% или выше.


По Discount Dividend Model в целом:

1. Метод определяет справедливую стоимость ценных бумаг, основываясь на бесконечном потоке дивидендов.

2. Преимущества метода — логичность и простота. Поэтому он хорошо подходит миноритарным акционерам, которые хотят быстро оценить перспективу инвестиций.

3. Недостаток метода — большая чувствительность к входным данным. Малейшие изменения ставки дисконтирования или темпа роста дивидендов приводят к сильным скачкам в оценке.

4. Соответственно, DDM применим только к крупным и стабильным компаниям, где погрешность прогнозов не такая высокая.

Постскриптум
Вместе со статьей я подготовил excel-файл, с готовыми формулами Dividend Discount Model и занесенными данными Coca-Cola. Выложу его в Telegram-канале в течение двух-трех дней. Получив файл, вы сможете самостоятельно поиграть ставками дисконтирования и темпами роста дивидендов. Кроме того, на моем канале есть и другие интересные статьи про инвестиции. В общем, подписывайтесь!

Как определить справедливую стоимость акций с помощью Dividend Discount Model

На примере Coca-Cola показываю, как работает один из простых методов фундаментального анализа. Суть подхода, его возможности и ограничения, а также подробный алгоритм использования — обо всем этом я рассказал в статье. 

Дисклеймер: материал опубликован в ознакомительных целях и не является руководством к действию. Любые операции на финансовых рынках несут угрозу вашему кошельку. Никто, включая автора статьи, достоверно не знает, куда пойдут акции. Всегда учитывайте этот факт при принятии инвестиционных решений.

Оглавление

Шаг №1. Учим матчасть
Шаг №2. Разбираемся в сути Discount Dividend Model (DDM)
Шаг №3. Определяем текущие дивиденды Coca-Cola и вычисляем темп роста
Шаг №4. Прогнозируем темп роста и будущие дивиденды
Шаг №5. Определяем ставку дисконтирования
Шаг №6. Строим двухэтапную модель дисконтирования дивидендов
Шаг №7. Проводим анализ чувствительности
Шаг №8. Делаем выводы
Постскриптум


Шаг №1. Учим матчасть

Перед тем, как приступить к оценке акций Coca-Cola, мы быстро пробежимся по основам фундаментального анализа. Это не так сложно, как кажется. Но это поможет нам понимать друг друга и не отвлекаться на объяснения в дальнейшем.

Итак, фундаментальный анализ тезисно:

1. Фундаментальный аналитик ищет справедливую стоимость ценных бумаг. Как правило, он использует финансовые отчеты компании, чтобы получить первоначальную информацию.

2. Методы фундаментального анализа делятся на две группы — абсолютные и относительные. Обе группы имеют преимущества и недостатки.

3. Абсолютные методы используют дисконтирование денежных потоков, чтобы определить внутреннюю (=справедливую) стоимость бизнеса. Затем внутреннюю стоимость сравнивают с рыночной ценой и принимают решение.

4. Относительные методы сравнивают компанию с конкурентами. На основании сравнения делают вывод — недооценен бизнес или переоценен.

В этой статье мы воспользуемся одним из абсолютных методов — дисконтированием дивидендов. Он достаточно простой и короткий, чтобы уложиться в лонгрид. И достаточно информативный, чтобы дать пищу для анализа. Но перед тем, как досконально разобраться в самом подходе, мы ответим на общие вопросы дисконтирования. В частности, нас интересует:

1. Как изменяется стоимость денег во времени?
2. Что значит дисконтирование?
3. Что такое ставка дисконтирования?
4. Как определить ставку дисконтирования?


Приступим.

Стоимость денег во времени.
В финансах есть важное правило — доллар, полученный сегодня, стоит дороже, чем доллар, полученный через год. Причин несколько. Во-первых, существуют риски, что через год мы не получим обещанных денег, потому что наш контрагент обанкротится (привет, коронавирус). Во-вторых, мы можем получить $1 сегодня, вложить его в надежные облигации под 3% и через год забрать $1,03. В-третьих, есть инфляция.

Таким образом, чем позже мы получаем $1, тем дешевле он для нас стоит. Каждый день ожидания — это упущенная гарантированная доходность и дополнительный риск невозврата. Поэтому $1, который нам заплатят через 10 лет, может быть эквивалентен $0,10, которые мы получим сегодня. Это важный момент. Его нужно запомнить.


Дисконтирование и ставка дисконтирования.
Допустим, перед нами два инвестиционных проекта. Оба проекта требуют $10.000 начальных вложений. Первый проект приносит $6.000 следующие 5 лет ($30.000 всего). Второй проект ничего не приносит первые четыре года, но продается в конце пятого за $35.000. Вопрос — какой из проектов лучше?

Здесь мы уже понимаем, что нельзя опираться на логику $35.000 > $30.000. Деньги поступают в разные годы, а значит их нельзя сравнить напрямую. Чтобы оценить проекты, мы должны привести суммы к общему знаменателю. Например, найти сегодняшний эквивалент $35.000, которые мы получим через пять лет, и сегодняшний эквивалент $30.000, которые мы будем получать равными поступлениями. Затем мы сравним эквиваленты между собой и выберем наибольший. Все логично.


Дисконтирование — это приведение будущих платежей к эквивалентной сумме сегодня. Дисконтирование используют, чтобы оценить инвестиционный проект с выплатами, разбросанными во времени.


Чтобы привести будущие платежи к сегодняшнему эквиваленту, нам потребуется ставка дисконтирования. Если объяснить просто, то ставка дисконтирования — это доходность, которую мы берем в качестве великого уравнителя.

Вернемся к примеру. Допустим, наши проекты имеют риски, сопоставимые с рисками инвестиций в S&P 500. Тогда мы посмотрим на историческую доходность индекса S&P 500 (~10%) и примем эту цифру за ставку дисконтирования. Приняли? Отлично. У нас есть все данные для формулы.

Внимание на картинку. На ней я считаю, сколько денег принесет первый проект, если по взмаху волшебной палочки мы заберем будущую прибыль сегодня. Формула дисконтирования находится в нижней части изображения:

Итоговый результат — $12.745. То есть, если мы сегодня вложим $10.000 в первый проект и сегодня же заберем будущие поступления, то мы вернем инвестиции и получим $12.745 сверху. Это эквивалент прибыли $30.000 — $10.000 = $20.000, которую мы бы получили через пять лет. Пожалуйста, разберитесь с картинкой внимательно, перед тем как двигаться дальше.

Теперь давайте посмотрим, что происходит со вторым проектом:

Значений меньше, считать проще. Фактически, мы дисконтируем единственный платеж в пятом году и получаем итоговый результат $11.732. Это на $1.012 меньше, чем прибыль первого проекта.

Итого, мы имеем $12.745 в первом проекте против $11.732 во втором. Если раньше выбор не был очевиден, то теперь все стало ясно. Правильное решение — инвестировать в первый проект, который приносит $6.000 ежегодно.


Как определить ставку дисконтирования.
Чтобы дисконтировать будущие выплаты, нужен прогноз денежных потоков и значение ставки дисконтирования. С первой частью уравнения мы разберемся потом, а вот на второй остановимся здесь.

Существует несколько способов определить ставку дисконтирования:

1. Ткнуть пальцем в небо и заложить желаемую доходность. Посмотреть, что получится. Звучит как полный бред, но на практике — вполне применимый метод. Почему так, объясню дальше.

2. Найти актив с аналогичным риском и использовать его историческую доходность. Это то, что мы сделали в примере выше.

3. Использовать CAPM-метод оценки активов. Это несложная формула, которая учитывает среднерыночную доходность и чувствительность изучаемого инструмента к рыночным колебаниям.

4. Использовать средневзвешенные затраты на капитал (WACC). Это более замысловатый подход, который применяют в подробных финансовых моделях.

Способов много, идеального нет. Каждый подход имеет погрешность, которая не зависит от сложности и подробности расчета. Поэтому в статье мы не будем применять трудные подходы. Воспользуемся простыми. Для метода дисконтирования дивидендов этого будет достаточно.

Поздравляю. Матчасть закончилась. Теперь мы приступим к основному блюду — оценим акции Coca-Cola и найдем их справедливую стоимость.


Шаг №2. Разбираемся в сути Discount Dividend Model (DDM)

Дисконтирование диведендов — базовый метод поиска справедливой цены акции. 

Он работает, если:

1. Мы оцениваем крупную и стабильную компанию
2. Компания регулярно выплачивает дивиденды

Он прекращает работать, если:

1. Компания не выплачивает дивиденды или выплачивает их нерегулярно
2. Компания не обладает достаточной стабильностью, чтобы адекватно прогнозировать выплаты

Хорошие примеры подходящих эмитентов — Coca-Cola, Colgate Palmolive, Procter & Gamble. В более широком смысле — крупные нецикличные компании потребительского сектора.


DDM-метод основан на идее, что когда мы покупаем акцию компании, мы покупаем бесконечный поток дивидендов. Это все, что мы получаем от акции. И это все, что мы будем оценивать.

Соответственно, алгоритм оценки следующий:

1. Дисконтируем будущие дивидендные поступления
2. Получаем сегодняшнюю стоимость дивидендного потока
3. Сравниваем с текущей ценой акции

Думаю, логика понятна. Если продисконтированная стоимость бесконечного дивидендного потока больше цены акции, то мы заключили хорошую сделку. Потому что мы заплатили меньшее количество денег за больший дивидендный поток. Если продисконтированный дивидендный поток стоит дешевле цены акции, значит мы переплатили. Если он равен текущей цене — акция торгуется на справедливом уровне.


Шаг №3. Определяем текущие дивиденды Coca-Cola и вычисляем темп роста

Для построения Discount Dividend Model нам потребуются:

1. Текущие дивиденды Coca-Cola
2. Исторический темп роста дивидендов
3. Ставка дисконтирования

Исторические и текущие дивиденды Coca-Cola мы можем получить из финансовых отчетов компании. Темп роста посчитаем в экселе. Еще более быстрый способ — воспользоваться аналитическим сервисом, наподобие Seeking Alpha. Там все нашли и посчитали за нас, поэтому даже напрягаться не надо. Например, чтобы посмотреть дивидендную историю Coca-Cola, достаточно пройти на эту страницу.

График снизу показывает историю дивидендов. Цифры сверху отражают темп роста. Маркер CAGR означает, что темп роста посчитан с учетом сложных процентов, и его можно сразу брать в работу.

Итого, собираем данные по Coca-Cola:

1. Компания выплатила $1,60 дивидендов в 2019 году
2. Последние 5 лет дивиденды росли на 5,57% ежегодно
3. Десятилетний темп роста был выше и составил 6,91%

Кстати, я не удержался и таки перенес информацию в эксель. Там я посчитал скорость роста за 30-летний период. Получилось 10,03%.


Шаг №4. Прогнозируем темп роста и будущие дивиденды

До этого шага процесс был строго технический. Теперь пришло время прогнозов, а это значит, что начинается творчество. Задача творчества — предположить, какие дивиденды Coca-Cola выплатит акционерам в будущем.

Общий алгоритм очевидный. Если мы знаем размер последнего дивиденда (а мы его знаем) и знаем будущий темп роста (его мы не знаем, но можем воспользоваться историческим), то определение предстоящих выплат превращается в арифметику:

Например, Coca-Cola выплатит $2,23 дивидендов в 2024 году, если сохранит десятилетний темп роста, равный 6,91%:

Однако, мы можем поступить хитрее, чем просто использовать исторические данные. Давайте посмотрим мнения аналитиков, относительно ближайшего будущего компании. Вот что об этом говорит Business Insider:

Мы видим, что аналитический консенсус заметно скромнее темпов роста, которые мы заложили. Это связано с продолжающейся неопределенностью на финансовых рынках.

Конечно, не факт, что консенсус окажется верным, а исторический показатель ошибочным. Но все-таки аналитики учитывают множество факторов. Поэтому мы будем использовать аналитический консенсус на ближайшую перспективу и исторические темпы роста — на более долгосрочный период. В результате мы найдем ожидаемые дивидендные выплаты, которые впоследствии сможем дисконтировать.


Шаг №5. Определяем ставку дисконтирования

С темпом роста и ожидаемыми дивидендами мы разобрались. Осталось подобрать ставку дисконтирования, и можно начинать оценку.

Чтобы вычислить ставку дисконтирования, мы воспользуемся Capital Assets Pricing Model (CAPM). Если вы хотите подробно разобраться, что это за зверь, то вот ссылка на википедию. Впрочем, для наших целей достаточно тезисного объяснения:

1. CAPM ищет минимальную доходность, которую должен приносить финансовый инструмент. Если реальная доходность оказывается ниже, значит инструмент плохой, и в него лучше не инвестировать.

2. Расчеты CAPM происходят из показателей рыночного портфеля (например, S&P 500) и индивидуальных особенностей финансового актива (например, акций Coca-Cola).

3. Му будем использовать минимальную требуемую доходность, рассчитанную с помощью CAPM, в качестве ставки дисконтирования.

Чтобы не погружаться формулы, мы воспользуемся готовыми данными. Заходим на сайт Market Risk Premia и записываем два показателя — Risk free rate и Implied Market Return.

Затем заходим на finviz.com, вбиваем Coca-Cola в окно поиска и забираем из таблицы Beta-коэффициент:

Наконец, отправляемся на сайт CAPM-калькулятора. Там вводим значения в нужные окна и нажимаем кнопку Calculate. Получаем результат:

Готово. Мы вычислили ставку дисконтирования, которая равна 4,56%. Теперь у нас достаточно данных, и мы можем построить Dividend Discount Model.


Шаг №6. Строим двухэтапную модель дисконтирования дивидендов

Напомню, что наша задача — привести будущие дивиденды к сегодняшней стоимости и сравнить их с ценой акции. С будущими дивидендами мы разберемся в два этапа:

1. Продисконтируем дивиденды, которые ожидаются в ближайшем будущем. Это краткосрочный прогнозный период.

2. Продисконтируем дивиденды, которые Coca-Cola выплатит на бесконечной дистанции. Это долгосрочный прогнозный период.

Затем сложим результаты и получим искомое значение. Чтобы не заморачиваться с теорией, давайте разберемся на примере. Дисконтируем дивиденды, которые ожидаются в краткосрочном периоде:

Ставку дисконтирования мы получили на предыдущем шаге. Дивиденды за 2019 год мы знаем из финансового отчета. Ожидаемые дивиденды с 2020 по 2023 год (выделено зеленым) мы взяли из аналитического консенсуса.

Дальше я заложил 6,63% ежегодного роста и продисконтировал полученный дивидендный поток до конца ближайшего десятилетия. Почему именно 6,63%? Все просто — это последнее значение аналитического консенсуса. К тому же оно почти полностью повторяет исторические данные.

Окей. С ближайшими выплатами мы разобрались. Но ближайшие выплаты — это не все, что мы получаем. Coca-Cola — стабильная компания с вековой историей. Если мы сохраним акции, то она будет платить дивиденды и в 2040, и 2050, и 2100 году. Вплоть до третьего тысячелетия. Соответственно, мы должны добавить будущий дивидендный поток в нашу модель. Для этого есть специальная формула Гордона:

Терминальная стоимость — это оценка денежного потока, который мы получим за пределами прогнозируемого периода. В нашем конкретном случае — это оценка будущих дивидендных выплат, которые начнутся в 2031 году и никогда не закончатся.

Вспомним цифры для Coca-Cola:

1. Дивиденд последнего периода = дивиденд в 2030 году = $3,02
2. Ставка дисконтирования — 4,56%

Теперь отдельно поговорим про темп роста дивидендов (g). Мы помним, что за последнее десятилетие он составил 6,91%. Но, во-первых, мы не можем заложить темп роста выше, чем ставка дисконтирования. Это математическое ограничение формулы.

Во-вторых, закладывать g=6,91% на бесконечный период — чересчур оптимистичный подход. Да, сейчас компания может развиваться подобными темпами. Однако, однажды ее рост замедлится и остановится. В противном случае придется продавать столько продукции, что человек перестает состоять из воды, а превратится в ходячую бутылку Coca-Cola. Короче говоря, ужас. Даже представлять не хочется.

Поэтому мы предположим, что долгосрочно дивиденды будут расти на 1% в год. Тогда мы получим следующую терминальную стоимость (и сразу ее продисконтируем, чтобы привести к сегодняшнему эквиваленту):

Итого, справедливая цена акций Coca-Cola составляет $18,57 + $52,55 = $71,11. Сравним с котировками на фондовом рынке:

Мы видим, что наша модель показывает более высокую справедливую цену, чем текущая стоимость акций. По идее, можно брать. Хотя на самом деле нет. Точнее да, но не все так просто.


Шаг №7. Проводим анализ чувствительности

Давайте вернемся к понятию справедливой стоимости. Пришло время сделать небольшое, но важное уточнение. Справедливая цена акций, согласно Dividend Discount Model — это не справедливая цена акций в последней инстанции. Это справедливая цена акций в заданных начальных условиях. Если начальные условия меняются, то метрика справедливости меняется вслед за ними.

Вернемся к бумагам Coca-Cola. На пятом шаге мы определили ставку дисконтирования, как 4,56%. Это значит, что мы согласны на 4,56% ежегодной доходности. Соответственно, справедливую цену акции мы искали, исходя из этого положения.

Но что если нас не устраивает настолько скромный показатель? Что если мы знаем про дополнительные риски и хотим получать хотя бы 6% доходности в год? А если мы хотим 8%? Давайте посмотрим:

Мы видим, что при малейшем изменении ставки дисконтирования, справедливая цена начинает гулять. Так, при 6% требуемой доходности она падает до $49,26, что лишь немногим выше рыночных котировок. Если требуемая доходность составляет 7%, то акции из недооцененных превращаются в переоцененные.

То же самое относится к темпам роста:

Малейший сдвиг показателя приводит к резкому изменению справедливой стоимости. И, к сожалению, это не лечится. Именно поэтому лучше осторожно прогнозировать долгосрочный темп роста и чаще использовать пессимистичный сценарий. В противном случае любая акция покажется недооцененной.

Способов определить точные ставку дисконтирования и будущий темп роста не существует. Однако, в случае со ставкой дисконтирования можно пойти от обратного:

1. Заложить уровень желаемой доходности. Например, сказать, что от акций Coca-Cola мы хотим получить 7% доходности в год.

2. Подставить 7% в качестве ставки дисконтирования и посмотреть, что скажет модель. Так, в нашем случае она определила справедливую цену в $40,33.

А это уже информация, с которой можно работать. Например, если мы формируем портфель и целимся на определенную доходность, то можно оценить акции через призму этой доходности. Целимся на 6% годовых, и справедливая цена акций ниже рыночной? Отлично, добавляем в портфель. Целимся на 7%? Значит ждем, когда акции упадут до $40,33.

Шаг №8. Делаем выводы

По акциям Coca-Cola в частности:

1. Справедливая стоимость ценных бумаг находится районе $49, если мы рассчитываем на доходность 6%.

2. Акции недооценены, если мы согласны на доходность 6% или ниже.

3. Акции переоценены, если мы согласны доходность 7% или выше.


По Discount Dividend Model в целом:

1. Метод определяет справедливую стоимость ценных бумаг, основываясь на бесконечном потоке дивидендов.

2. Преимущества метода — логичность и простота. Поэтому он хорошо подходит миноритарным акционерам, которые хотят быстро оценить перспективу инвестиций.

3. Недостаток метода — большая чувствительность к входным данным. Малейшие изменения ставки дисконтирования или темпа роста дивидендов приводят к сильным скачкам в оценке.

4. Соответственно, DDM применим только к крупным и стабильным компаниям, где погрешность прогнозов не такая высокая.

Постскриптум
Вместе со статьей я подготовил excel-файл, с готовыми формулами Dividend Discount Model и занесенными данными Coca-Cola. Выложу его в Telegram-канале в течение двух-трех дней. Получив файл, вы сможете самостоятельно поиграть ставками дисконтирования и темпами роста дивидендов. Кроме того, на моем канале есть и другие интересные статьи про инвестиции. В общем, подписывайтесь!

Метод венчурного капитала > Оценка прямых инвестиций

Метод венчурного капитала часто применяется для оценки непубличных компаний. Как мы уже говорили, прямые инвестиции часто характеризуются отрицательными денежными потоками и доходами, а также крайне непредсказуемой, но потенциально существенной прибылью в будущем. Метод венчурного капитала учитывает такую схему распределения денежных потоков во времени.

Согласно этому методу, компания обычно оценивается, с использованием мультипликатора, на тот момент времени в будущем, когда, как ожидается, она выйдет на положительные денежные потоки и/или прибыль.

Эта «терминальная стоимость» затем дисконтируется обратно к приведенной с использованием высокой ставки дисконтирования, обычно между 40 и 75%. (Чуть позже мы посмотрим, чем объясняется такая высокая ставка дисконтирования.)

Венчурный капиталист использует эту дисконтированную терминальную стоимость и размер предполагаемых инвестиций, чтобы рассчитать желаемую долю в компании. Например, если дисконтированная терминальная стоимость компании составляет 10 млн. долларов и венчурный капиталист намерен вложить в компанию 5 млн. долларов, он захочет в обмен получить 50% компании.

Однако это предполагает, что доля такого венчурного капиталиста во время будущих этапов финансирования не будет размыта. Но подобное предположение нереалистично, учитывая, что самые успешные финансируемые венчурным капиталом компании продают акции на фондовом рынке через IPО.

Базовые механизмы метода венчурного капитала можно продемонстрировать через следующие четыре шага. Для начала оценивается стоимость компании в каком-то интересующем нас году в будущем, обычно вскоре после того, когда, как предполагает венчурный капиталист, компания выйдет на биржу.

Терминальная стоимость, как правило, рассчитывается с использованием мультипликатора — например, коэффициент «цена-прибыль» может быть умножен на прогнозируемую чистую прибыль в год выхода инвестора из компании. (См. описанный ранее метод использования аналогов.) Конечно же, терминальную стоимость можно рассчитать и с помощью других методов, включая метоп, дисконтированного денежного потока.

В примере, приведённом ниже, демонстрируется, как дисконтированная терминальная стоимость компании определяется, как и следовало ожидать, через дисконтирование терминальной стоимости, рассчитанной на первом этапе.

Однако вместо традиционного использования в качестве ставки дисконтирования стоимости капитала венчурные капиталисты чаще применяют целевую норму доходности.

Целевая норма доходности — это доходность, которая, по мнению венчурного капиталиста, оправдывает риск и затраты конкретных инвестиций.

В уравнении 4.7 представлена формула для расчета дисконтированной терминальной стоимости:

Дисконтированная терминальная стоимость =
= Терминальная стоимость / (1 + целевая ставка доходности) лет.  (4.7)

Пример оценки с использованием метода венчурного капитала

Джеймс является партнером в очень успешной бостонской венчурной фирме. Он планирует инвестировать 5 млн. долларов в стартап, занимающейся биотехнологиями, и должен решить, какую долю компании он потребует в обмен на свои инвестиции.

Прогнозы, которые он сделал вместе с руководством компании, предполагают, что чистая прибыль на седьмой год составит 20 млн. долларов. Те немногие прибыльные компании, которые занимаются биотехнологиями, торгуются со средним коэффициентом «цена-прибыль» равным 15.

В настоящий момент у компании находится в обращении 500 тыс. акций. Джеймс считает, что целевая ставка доходности для инвестиций с такой степенью риска составляет 50%. Он выполняет следующие расчеты:

Дисконтированная терминальная стоимость =
= Терминальная стоимость / (1 + целевая ставка доходности) лет =
= (20 * 15) / (1 + 50%)7 = 17,5 млн. долларов.

Требуемая доля собственности =
= Инвестиции / Дисконтированная терминальная стоимость =
= 5 / 17.5 = 28,5%.

Количество новых акций — 500 000 / (1 — 28,5%) — 500 000 =
= 200 000 Цена новой акции = 5 млн. долларов / 200 000 акций =
= 25 долларов за акцию.

Предполагаемая доинвестиционная стоимость =
= 500 000 акций * 25 долларов за акцию = 12,5 млн. долларов.

Предполагаемая послеинвестиционная стоимость =
= 700 000 акций * 25 долларов за акцию = 17,5 млн .долларов.

Джеймс и его партнеры считают, что компании будет необходимо нанять еще троих руководителей высшего звена. По опыту Джеймса, этим руководителям надо будет предоставить опционы на 10% находящихся в обращении обыкновенных акций.

Кроме того, он считает, что, когда компания выйдет на биржу, она продаст на открытом рынке дополнительные акции, 30% в пересчете на обыкновенные акции. Он корректирует свои расчеты следующим образом:

Коэффициент удержания = [1 / (1 + 0,1)] / (1 + 0,3) = 70%.

Требуемая текущая доля собственности =
= Требуемая финальная доля собственности / Коэффициент удержания =
= 28,5% / 70% = 40,7% количество новых акций =
= 500 000 / (1 — 40,7%) — 500 000 = 343 373.

Цена новых акций = 5 млн. долларов / 343 373 акций =
= 14,56 долларов за акцию.

На третьем этапе венчурный капиталист рассчитывает требуемую финальную долю собственности (уравнение 4.8). Сумма предполагаемых инвестиций делится на дисконтированную терминальную стоимость, чтобы определить долю собственности, необходимую венчурному капиталисту для получения желаемой прибыли (при условии, что инвестиции впоследствии не будут размыты):

Требуемая финальная доля собственности =
= Инвестиции / Дисконтированная терминальная стоимость.    (4.8)

И наконец, инвестор оценивает будущее размывание и рассчитывает требуемую текущую долю собственности. Уравнение 4.8 давало бы правильный ответ, если бы не было последующих «этапов» финансирования, которые размоют долю венчурного капиталиста в компании.

Однако финансируемые венчурным капиталом компании обычно проходят через многочисленные этапы финансирования, за которыми следует IPO. Именно поэтому это допущение обычно нереалистично. Чтобы компенсировать эффект размывания от будущих этапов финансирования, венчурный капиталист должен рассчитать коэффициент удержания.

Коэффициент удержания количественно измеряет ожидаемый эффект размывания собственности инвестора от будущих этапов финансирования. Возьмем для примера компанию, которая собирается привлечь еще один круг финансирования, во время которого будут проданы акции, представляющие дополнительные 25% акционерного капитала компании, а затем продать акции, представляющие дополнительные 30% компании во время IPO.

Если венчурному капиталисту сегодня принадлежит 10% акций, после этих этапов финансирования его доля составит:

10% / (1 + 0,25) / (1 + 0,3)1 = 6,15%.

Его коэффициент удержания составит:

6,15% / 10% = 61,5%.

Требуемая текущая доля собственности, необходимая венчурному капиталисту для получения своей целевой нормы доходности, затем рассчитывается, используя уравнение 4.9:

Требуемая текущая доля собственности =
= Требуемая финальная доля собственности / Коэффициент удержания.    (4.9)

Преимущества и недостатки метода венчурного капитала

Больше всего метод венчурного капитала критикуют за использование очень высоких ставок дисконтирования — обычно в пределах от 40 до 75%. Венчурные капиталисты обосновывают использование такой высокой целевой доходности несколькими причинами.

  • Во-первых, они утверждают, что высокие ставки дисконтирования компенсируют низкую ликвидность непубличных компаний. Как уже говорилось ранее, акционерный капитал непубличных компаний, как правило, менее ликвиден, чем акции публичных компаний, и инвесторы хотят получить более высокую доходность в обмен на этот недостаток ликвидности.
  • Во-вторых, венчурные капиталисты считают свои услуги ценными и полагают, что высокие ставки дисконтирования являются компенсацией за их усилия.
  • И в-третьих, венчурные капиталисты уверены, что прогнозы, представляемые предпринимателями, обычно чрезмерно оптимистичны. Они заявляют, что высокие ставки дисконтирования корректируют эти завышенные прогнозы.

Финансовые экономисты предполагают, что, хотя проблемы, о которых говорят венчурные капиталисты и реальны, их нельзя решать через высокую ставку дисконтирования. Они предлагают оценивать каждое «основание» отдельно, используя более объективные техники.

  • Во-первых, они утверждают, что дисконт за недостаток ликвидности имеет смысл, но предлагаемая премия чересчур высока: многочисленные инвесторы (включая фонды целевого капитала, организации и индивидуальных инвесторов) ориентируются на длительные периоды времени, но не получают ничего стоящего близко к такой высокой доходности за готовность смириться с низкой ликвидностью.
  • Во-вторых, финансовые экономисты настаивают, что стоимость услуг, оказываемых венчурными капиталистами, должна оцениваться так же, как стоимость приобретения эквивалентных профессиональных услуг на контрактной основе. Как только определена справедливая рыночная стоимость оказываемых услуг, венчурный капиталист должен получить эквивалентную ей долю.
  • И наконец, финансовые экономисты утверждают, что ставки дисконтирования нельзя завышать, чтобы компенсировать чересчур оптимистичные прогнозы предпринимателя. Они утверждают, что объективные оценки будущих денежных потоков компании можно получить, применяя здравый смысл, чтобы установить вероятные значения и степени вероятности различных сценариев.

Использование высоких ставок дисконтирования предполагает элемент произвольности в подходе венчурного капиталиста к оценке компании. Гораздо лучше внимательно изучить прогнозы и проверить их в реальных условиях.

Для этого надо задать несколько вопросов.

  • Как идут дела у компаний-аналогов?
  • Какая доля рынка необходима компании, чтобы достигнуть прогнозных параметров?
  • Сколько времени это займет?
  • Какие есть ключевые риски?
  • Есть ли планы действия на случай непредвиденных обстоятельств?
  • Каковы ключевые факторы успеха?

Этот тип анализа гораздо более конструктивный, чем просто дисконтирование показателей прогнозной финансовой отчетности, представленной предпринимателем, по очень высокой ставке.

Модель Гордона (Gordon Growth Model)

Модель постоянного роста (Dividend Discount Model, DDM) – это модель, в которой предполагается, что дивиденды будут расти от периода к периоду в одной пропорции, т.е. с одинаковым темпом роста. Данная модель широкое распространение получила под названием модель Гордона (Gordon Growth Model).

Модель названа в честь М. Дж. Гордона (M.J. Gordon), который первоначально опубликовал ее в совместном с Эли Шапиро (Eli Shapiro) исследовании: Capital Equipment Analysis: The Required Rate of Profit, Management Science, 3(1) (October 1956).

Как мы знаем, формула дисконтирования предполагает, что приведенная стоимость акции PV (определяющая ее цену в исходный момент времени) может быть представлена в виде:

М. Дж. Гордон для упрощения расчетов предположил: поскольку срок действия акции теоретически не ограничен, считаем, что поток денежных выплат представляет собой бесконечный поток дивидендов (ликвидационной суммы уже не будет, так как акция существует бесконечно долго). Кроме того Гордон предложил считать все величины ставки прироста ежегодных выплат (g) одинаковыми, т. е. дивиденды возрастают ежегодно в (1+g) раз, причем величина (g) не меняется до бесконечности. С учетом этого допущения формула примет вид [2]:

Таким образом, расчет стоимости в соответствии с моделью Гордона производится по формуле:

Кроме вышеуказанных упрощений, модель Гордона предполагает что:

  1. Величина k должно быть всегда больше g, в противном случае цена акции становится неопределенной. Это требование вполне логично, так как темп прироста дивидендов g может в какой-то момент превысить требуемую норму отдачи акции k. Однако это не произойдет, если полагать выбранный срок дисконтирования бесконечным, ибо в данном случае дивиденды постоянно прирастали бы более высокими темпами, чем норма отдачи акции, что невозможно.

  2. Предприятие должно выплачивать дивиденды регулярно, в противном случае модель Гордона неприменима. Более того, требование неизменности величины g означает, что компания направляет на выплату дивидендов всегда одну и ту же долю своего дохода.

  3. Требование неизменности величин k и g вплоть до бесконечности ограничивает структуру капитала предприятия: считается, что единственным источником финансирования фирмы являются ее собственные средства, а внешние источники отсутствуют. Новый капитал поступает в компанию только за счет удерживаемой доли дохода, чем выше доля дивидендов в доходе предприятия, тем ниже уровень обновления капитала.

Применение модели Гордона в оценке бизнеса

При оценке бизнеса, при прогнозировании доходов, в связи с тем, что свободный денежный поток не подается прогнозированию более чем на несколько лет вперед, введены положения о природе изменения этих денежных потоков – предполагается оценка остаточной (терминальной) стоимости

бизнеса на дату окончания явно выраженного прогнозного периода.

Согласно модели Гордона производиться капитализация годового дохода постпрогнозного периода в показатель стоимости при помощи коэффициента капитализации, рассчитанного как разница между ставкой дисконтирования и долгосрочными темпами прироста (модель Гордона используется в рамках доходного подхода).

При отсутствии темпов роста коэффициент капитализации будет равен ставке дисконтирования.

Расчет конечной стоимости в соответствии с рассматриваемой моделью производится по следующей формуле[1]:

Относительный размер терминальной стоимости увеличивается по мере уменьшений продолжительности прогнозного периода и становится весомой величиной по мере удаления горизонта прогноза. В зависимости от ставки дисконтирования для прогнозов свыше 10 лет терминальная стоимость становится гораздо менее существенным элементом.

Суть модели Гордона заключается в следующем: Стоимость компании на начало первого года постпрогнозного периода равна величине капитализированного дохода постпрогнозного периода (т.е. сумме стоимостей всех ежегодных будущих доходов в постпрогнозном периоде).

При слишком высоких темпах прироста прибыли модель Гордона использовать нельзя, так как такие показатели возможны при значительных дополнительных инвестициях, которые эта формула не учитывает.

В практическом руководстве А. Грегори [3], эта модель, будучи модифицирована для расчета капитала, принимает следующий вид:

Чтобы найти текущую стоимость предприятия, надо эту терминальную стоимость дисконтировать по среднему WACC и прибавить к текущей стоимости всех показателей свободных денежных потоков за конкретный прогнозный период.

При использовании этой формулы важно понять, как используются разумные предположения о показателе g, долговременном (до бесконечности) темпе роста.

Модель Гордона может использовать историческую, текущую или прогнозируемую прибыль, и нередко последний показатель рассчитывается путем умножения прибыли, полученной в последний период, на ожидаемый долгосрочный темп роста, в этом случае формула примет вид:

Ограничения при использовании модели Гордона:

  • темпы роста дохода компании должны быть стабильны;
  • темпы роста дохода не могут быть выше ставки дисконтирования;
  • капитальные вложения в постпрогнозном периоде должны быть равны амортизационным отчислениям (для случая, когда в качестве дохода выступает денежный поток).

Литература:

  1. Астраханцева И.А. Учет и анализ: Учеб.пособие / ФГБОУВПО «Ивановский государственный энергетический университет имени В.И. Ленина. — Иваново, 2014. — 344с.
  2. Асаул А.Н. Основы бизнеса на рынке ценных бумаг: учебник / А.Н. Асаул, Н.А. Асаул, Р.А. Фалтинский; под ред. д-ра экон. наук, профессора А.Н. Асаула. — СПб.: АНО «ИПЭВ», 2008. — 207с.
  3. Грегори А. Стратегическая оценка компаний (Практическое руководство) — М.: Квинто-Консалтинг, 2003. — 224 с.
  4. Дворец Н.Н. Оценка стоимости предприятия (бизнеса): Учебно-методическое пособие. — М.: МАРТИТ, 2008. — 136 с.
  5. Каллаур Н.А. Дивиденды организации // Экономико-правовой бюллетень. 2008. №12. — 160 с.

Конечная стоимость

Средневзвешенная стоимость капитала Стоимость предприятия и капитала

Конечная стоимость (TV) отражает стоимость бизнеса за пределами прогнозного периода в анализе DCF и представляет собой приведенную стоимость всех последующих денежных потоков. В зависимости от обстоятельств, конечная стоимость может составлять примерно 75% стоимости в 5-летнем DCF и 50% от стоимости в 10-летнем DCF.В результате большое внимание следует уделять допущениям о конечной стоимости. Конечная стоимость может быть рассчитана двумя разными методами.

Терминал множественного метода

Терминальный множественный метод по своей сути предполагает, что бизнес будет оценен в конце прогнозного периода на основе оценок публичных рынков. Окончательная стоимость обычно рассчитывается путем применения соответствующего мультипликатора (EV / EBITDA, EV / EBIT и т. Д.) К соответствующему статистическому прогнозу на последний прогнозируемый год.

телевизор = Терминал LTM Несколько × Статистические данные, прогнозируемые за последние 12 месяцев прогнозного периода

Поскольку DCF оценивает денежный поток, доступный для всех поставщиков капитала, обычно используются мультипликаторы EV, а не мультипликаторы стоимости капитала. Предположение о множественности выхода обычно разрабатывается на основе торговых мультипликаторов выбранных компаний. В определенных случаях могут использоваться мультипликаторы предыдущей транзакции, в зависимости от предполагаемого выхода и конкретных обстоятельств.Предполагая, что терминальный мультипликатор применяется к статистике, прогнозируемой на последний прогнозный год, не забудьте использовать конечный множитель , а не прямой множитель .

Метод бессрочного роста

Метод бессрочного роста предполагает, что компания будет продолжать вести свой исторический бизнес и постоянно генерировать свободные денежные потоки в стабильном состоянии. Телевизор по этому методу можно рассчитать следующим образом:

телевизор = FCF n × (1 + г)
WACC — г

Где:

FCF n = FCF за последние 12 месяцев периода прогноза
g = Постоянный темп роста (при котором ожидается, что свободный денежный поток будет расти вечно)
WACC = Средневзвешенная стоимость капитала

Темпы бессрочного роста обычно находятся между историческим уровнем инфляции в 2-3% и историческим темпом роста ВВП в размере 4-5%.Если вы предполагаете, что темп роста на неограниченный срок превышает 5%, вы в основном говорите, что ожидаете, что рост компании будет навсегда опережать рост экономики.

Метод бессрочного роста не так часто используется на практике из-за сложности оценки темпов бессрочного роста и определения того, когда компания достигает устойчивого состояния. Тем не менее, скорость роста бессрочного доступа, подразумеваемая с использованием метода множественности терминалов, всегда должна вычисляться для проверки действительности допущения множественности терминалов.

Проверка своей работы

Хотя TV можно рассчитать с помощью любого из этих методов, чрезвычайно важно перепроверить итоговую оценку с помощью другого метода. Для этой цели важно рассчитать коэффициент бессрочного роста, подразумеваемый конечной стоимостью, рассчитанной с использованием метода конечного множественного числа, или рассчитать конечный мультипликатор, подразумеваемый конечной стоимостью, рассчитанной с использованием метода бессрочного роста.

Например, бессрочный темп роста, предполагаемый для оконечного ТВ на основе EBITDA, можно рассчитать по формуле:

Подразумевается g = TV × WACC — FCF n
TV + FCF n

Аналогичным образом подразумевается множественное число (например,г. EBITDA) ТВ, рассчитанная с использованием метода вечного роста, можно рассчитать следующим образом:

Предполагаемый коэффициент терминального EBITDA = телевизор
EBITDA n
Средневзвешенная стоимость капитала Ценности предприятия и капитала

Как рассчитать конечную стоимость в анализе DCF

Содержание:

  • 0:49: Что означает конечное значение
  • 4:00: Выбор правильных чисел для конечного значения
  • 9:54: Дисконтирование конечной стоимости и расчет предполагаемой цены акций
  • 13:43: Таблицы чувствительности и выводы оценки
  • 21:38: Сводка и предварительный просмотр

Что означает конечная стоимость

Как и в предыдущих двух уроках, все здесь восходит к большой идее об оценке и наиболее важной формуле в финансах:

Проще говоря, эта «Стоимость компании» — это Конечная стоимость!

Но для его расчета вам необходимо получить первый денежный поток компании в терминальном периоде , а также ее темп роста денежного потока и ставку дисконтирования в в этот терминальный период.

Итак, это не так просто, как просто посмотреть на DCF и ввести все числа прямо оттуда.

В безрычажном DCF эта важнейшая формула становится:

Конечная стоимость = Свободный свободный денежный поток в 1 году терминального периода / (WACC — Терминальная скорость роста UFCF)

Вы редко прогнозируете фактический Терминальный период в DCF, поэтому вы часто проецируете только Unlevered FCF в 1-й год Терминального периода и вместо этого используете эту измененную формулу:

Конечная стоимость = UFCF за последний год * (1 + Конечная скорость роста UFCF) / (WACC — Конечная скорость роста UFCF)

Как показано на слайде выше, этот «конечный темп роста» должен быть минимум на — ниже долгосрочных темпов роста ВВП страны, особенно в таких развитых странах, как Австралия, США.S. и UK.Вы можете использовать такие числа, как 1%, 2% или 3%, в зависимости от региона.

Вы также можете рассчитать конечную стоимость с помощью метода умножения и умножить EBITDA, EBIT или NOPAT компании за последний год на оценочный коэффициент, например 5x или 10x:

Вы можете найти подходящие мультипликаторы, выполнив поиск по компании, аналогичной Майклу Хиллу, также называемой «сопоставимые публичные компании» или «публичные компании».

Если аналогичные компании торгуются с коэффициентом, кратным 10-кратному их операционному доходу или 10-кратному их EBITDA, то разумно предположить, что Майкл Хилл может торговать в аналогичном диапазоне в будущем.

Вы можете использовать любой метод или оба метода для оценки конечной стоимости, но важная часть — это то, что будет дальше: как только у вас будет начальная оценка, вы должны перепроверить ее , введя числа в Excel и посмотрев скорость роста или кратная , подразумеваемая , исходя из вашего первоначального предположения.

Затем вам нужно немного изменить допущения, чтобы убедиться, что предполагаемые темпы роста и мультипликаторы имеют смысл.

После того, как вы изменили свои предположения, вы затем дисконтируете эту конечную стоимость к ее текущей стоимости, добавляете ее к текущей стоимости безрычаговых свободных денежных потоков, а затем обратно в предполагаемую цену акций компании оттуда.

И затем, в конце, вы можете настроить таблицы чувствительности, чтобы посмотреть на это число в разных случаях и увидеть полный диапазон ценностей, которые может иметь компания.

Как рассчитать конечную стоимость в Excel: правильный выбор чисел

Вы начинаете с поиска данных об ожидаемых долгосрочных темпах роста ВВП в стране компании и диапазоне прогнозных мультипликаторов EBITDA для сопоставимых публичных компаний.

Затем вы делаете первоначальные предположения для скорости роста свободного денежного потока в терминале и мультипликатора терминала, которые являются небольшими скидками по сравнению с этими числами.

Например, если ожидается, что долгосрочный рост ВВП составит 2-3%, вы можете выбрать 1-2% для конечной скорости роста свободного денежного потока.

Если сопоставимые компании торгуются с мультипликатором EBITDA 8-10x, вы можете выбрать 6-7x для терминального мультипликатора.

Здесь можно с уверенностью сказать, что долгосрочный рост ВВП Австралии составит от 2% до 3%:

Затем мы смотрим на сопоставимые публичные компании Майкла Хилла и видим, что средний прогнозный мультипликатор EV / EBITDA равен 7.7x:

Следовательно, наши первоначальные предположения здесь составляют 7,5x для терминального мультипликатора и 1,5% для терминального темпа роста:

Затем вы перепроверяете эти предположения и убеждаетесь, что Множество, подразумеваемое этой скоростью роста, и скорость роста, подразумеваемая вашим Множеством, имеют смысл.

Множитель предполагаемой конечной EBITDA прост — разделите конечную стоимость, полученную методом бессрочного роста, на EBITDA за последний год.

Подразумеваемая конечная скорость роста FCF сложнее, потому что вы должны использовать алгебраические манипуляции, чтобы перевернуть уравнение и найти скорость роста, если у вас есть все остальное.После перестановки уравнения получается:

Предполагаемая скорость роста FCF за последний год = (Конечная стоимость * Ставка дисконтирования — FCF за последний год) / (Конечная стоимость + FCF за последний год)

Вы можете увидеть полную версию на этих слайдах.

Вы изменяете эти предположения до тех пор, пока не получите что-то разумное для Терминальной скорости роста свободного денежного потока и Терминального множителя (или только одного из них, если вы рассчитываете Терминальную стоимость, используя только один метод).

В данном случае наши первоначальные предположения разумны, поскольку подразумеваемая скорость роста и мультипликатор имеют смысл:

Как рассчитать конечную стоимость: дисконтирование конечной стоимости и расчет предполагаемой цены акций

Конечная стоимость представляет собой предполагаемую стоимость Майкла Хилла через 10 лет в будущем, от этой 10-летней точки до бесконечности — поэтому нам нужно дисконтировать ее до сегодняшней стоимости, т.е.е., Текущая стоимость .

Затем мы добавляем PV конечной стоимости к PV безрычаговых свободных денежных потоков, чтобы получить предполагаемую стоимость предприятия:

Это представляет стоимость основных бизнес-активов компании для всех инвесторов в компании, но, поскольку Майкл Хилл является публичным, мы хотим определить его стоимость на основе расчета на акцию — это означает, что нам также нужна предполагаемая стоимость капитала. .

Поскольку стоимость собственного капитала представляет собой стоимость всех активов, но только для обычных акционеров, мы переходим к предполагаемой стоимости капитала, добавляя непрофильные активы и вычитая статьи, которые представляют другие группы инвесторов:


Получив предполагаемую стоимость собственного капитала, мы делим ее на количество акций, чтобы получить предполагаемую цену акций компании и рассчитать из нее премию или дисконт к текущей цене акций.

В этом случае DCF показывает премию в размере почти 150%, что указывает на то, что компания могла быть сильно недооценена публичными рынками на момент рассмотрения данного примера.

Таблицы чувствительности и выводы оценки

При использовании WACC мы обычно хотим, чтобы наше фактическое значение 9,16% находилось в середине диапазона и менялось вверх и вниз в зависимости от диапазона значений, которые мы нашли в расчетах ставки дисконтирования. Итак, может быть 8,8% — 9,4%, но мы хотим сделать его немного шире, чтобы охватить как минимум ~ 2%.

Мы начинаем чуть ниже 8,0% и поднимаемся чуть ниже 10,5%.

С множителями и темпами роста используется аналогичная концепция — наше фактическое значение должно находиться в середине диапазона вероятных значений. Так что, возможно, 7-8х для мультипликаторов и 1-2% для темпов роста; мы идем немного меньше, чем те, чтобы соответствовать столам:

Затем мы связываемся с ячейками предполагаемой цены акций в верхнем левом углу обеих таблиц и создаем таблицы чувствительности с помощью Alt, D, T.Если это не работает для вас, перейдите в «Параметры» (Alt, T, O), «Формулы» и установите для «Расчеты в книге» значение «Автоматически» или просто нажмите F9, чтобы обновить электронную таблицу.

Майкл Хилл сильно недооценен?

Мы можем взглянуть на таблицу оценки футбольного поля, чтобы получить быстрый ответ на этот вопрос:

Да, по любым параметрам, эта компания кажется чрезвычайно недооцененной на момент рассмотрения данного примера — мы даже не приблизимся к ее текущей цене за акцию в 0,68 доллара, не говоря уже о 1 долларе.00.

Другие методики оценки подтверждают этот вывод.

Однако мы не уверены, что компания недооценена на 150%, потому что неясно, правильно ли мы справились с выходом ее бизнеса в США.

Например, относится ли какой-либо из Активов на балансе MHJ к категории «Прекращенная деятельность»? Каковы оставшиеся расходы на закрытие американского сегмента? Несмотря на все это, компания, вероятно, все еще недооценена, но мы не знаем, насколько сильно.

Наше лучшее предположение состоит в том, что это, вероятно, больше похоже на 30-50% недооцененный — и мы также не рассматривали здесь другие случаи / сценарии, такие как длительная реструктуризация или экономический спад на рынках ANZ (и Канады!) .

Учитывая текущую оценку, не стоит проводить продажу компании сейчас, поскольку она довольно недооценена, а публичные компании продаются с премией к их текущим ценам на акции.

Получение премии выше 20–30% или даже до 50% крайне маловероятно, поэтому Майкл Хилл вряд ли получит что-то близкое к его стоимости.

Увеличение собственного капитала также не имеет смысла из-за низкой оценки компании — лучше всего увеличивать капитал по более высокой оценке, чтобы уменьшить разводнение.

Увеличение долга может иметь больше смысла, если компания нуждается в нем для открытия большего количества магазинов или покупки небольших компаний, но мы считаем, что на данный момент лучший вариант — сосредоточиться на органическом росте и доказать, что компания успешно покинула США и изменила свое положение. .

После того, как это будет сделано, менеджменту следует подумать о расширении количества магазинов или о приобретении дополнительных товаров за счет долга.

Вопросы и ответы на собеседование по дисконтированному денежному потоку (базовый)

Помимо знания основ построения DCF, вам также необходимо понимать такие концепции, как WACC, стоимость капитала и надлежащие ставки дисконтирования для использования в зависимости от сценария.Интервьюеры также любят спрашивать о конечной ценности — как вы ее рассчитываете, преимуществах и недостатках различных методов и признаках того, что она «слишком высока».

1.Проведите меня через DCF.

«DCF оценивает компанию на основе приведенной стоимости ее денежных потоков и текущей стоимости ее конечной стоимости.

Во-первых, вы прогнозируете финансовые показатели компании, используя допущения относительно роста доходов, расходов и оборотного капитала; затем вы переходите к свободному денежному потоку за каждый год, который затем суммируете и дисконтируете до чистой приведенной стоимости на основе вашей ставки дисконтирования — обычно это средневзвешенная стоимость капитала.

Получив текущую стоимость денежных потоков, вы определяете конечную стоимость компании, используя либо метод кратных, либо метод роста Гордона, а затем также дисконтируете ее до чистой приведенной стоимости с помощью WACC.

Наконец, вы складываете два вместе, чтобы определить ценность предприятия ».

2. Расскажите, как в прогнозах вы переходите от дохода к свободному денежному потоку.

Чтобы получить операционную прибыль (EBIT), вычтите COGS и операционные расходы. Затем умножьте на (1 — налоговая ставка), добавьте обратно амортизационные отчисления и другие неденежные расходы и вычтите капитальные затраты и изменение оборотного капитала.

Примечание: Это приведет вас к безрычажному свободному денежному потоку, поскольку вы отказались от EBIT, а не EBT. Вы можете подтвердить, что интервьюер просит именно об этом.

3.Каков альтернативный способ расчета свободного денежного потока, кроме вычета чистой прибыли, добавления амортизации и вычитания изменений операционных активов / обязательств и капитальных затрат?

Возьмите денежный поток от операционной деятельности и вычтите капитальные затраты — и вы получите заемный денежный поток. Чтобы перейти к безрычажному денежному потоку, вам необходимо добавить обратно скорректированные с учетом налогов процентные расходы и вычесть скорректированный с учетом налогов процентный доход.

4. Почему вы используете 5 или 10 лет для прогнозов DCF?

Обычно это настолько далеко, насколько вы можете разумно предсказать будущее.Менее 5 лет было бы слишком мало, чтобы быть полезным, а более 10 лет слишком сложно предсказать для большинства компаний.

5. Что вы обычно используете для расчета ставки дисконтирования?

Обычно вы используете WACC (средневзвешенную стоимость капитала), хотя вы также можете использовать стоимость капитала в зависимости от того, как вы настроили DCF.

6. Как рассчитать WACC?

Формула: Стоимость капитала * (% капитала) + Стоимость долга * (% долга) * (1 — ставка налога) + Стоимость привилегированного капитала * (% привилегированного капитала).

Во всех случаях проценты относятся к тому, какая часть структуры капитала компании занята каждым компонентом.

Для оценки стоимости капитала вы можете использовать модель ценообразования капитальных активов (CAPM — см. Следующий вопрос), а для других вы обычно смотрите на сопоставимые компании / выпуски долговых обязательств, а также на процентные ставки и доходность, выпущенные аналогичными компаниями, чтобы получить оценки.

7.Как вы рассчитываете стоимость капитала?

Стоимость капитала = Безрисковая ставка + Бета * Премия за риск капитала

Безрисковая ставка показывает, сколько должно приносить 10-летнее или 20-летнее казначейство США; Бета рассчитывается на основе «рискованности» сопоставимых компаний, а премия за риск капитала — это процент, на который ожидается, что акции превзойдут показатели «безрисковых» активов.

Обычно вы получаете премию за риск капитала из публикации Ibbotson’s.

Примечание: Эта формула не раскрывает всей картины. В зависимости от банка и от того, насколько точными вы хотите быть, вы также можете добавить «размерную надбавку» и «отраслевую надбавку», чтобы учесть, насколько компания, как ожидается, превзойдет своих конкурентов в соответствии с ее рыночной капитализацией или отраслью. .

Ожидается, что акции малых компаний будут превосходить акции крупных компаний, и ожидается, что одни отрасли будут превосходить другие, и эти премии отражают эти ожидания.

8. Как перейти к бета-версии при расчете стоимости капитала?

Вы просматриваете бета-версию для каждой сопоставимой компании (обычно на Bloomberg), снимаете рычаг с каждой из них, берете медианное значение набора, а затем регулируете его в зависимости от структуры капитала вашей компании. Затем вы используете эту бета-версию с кредитным плечом при расчете стоимости капитала.

Для справки, формулы для снятия рычага и его изменения в бета-версии приведены ниже:

Бета без рычагов = Бета с рычагами / (1 + ((1 — Налоговая ставка) x (Общий долг / собственный капитал))) Бета с рычагами = Бета без рычагов x (1 + ((1 — Ставка налога) x (Всего Долг / Собственный капитал)))

9.Зачем нужно отключать и снова переключать Бету?

Опять же, не забывайте о нашей теме «яблоки с яблоками». Когда вы просматриваете бета-версии на Bloomberg (или из любого другого источника, который вы используете), они будут отражать долг, уже взятый на себя каждой компанией.

Но структура капитала каждой компании индивидуальна, и мы хотим посмотреть, насколько «рискованной» является компания, независимо от того, какой процент долга или капитала у нее составляет.

Чтобы получить это, нам нужно каждый раз отключать бету.

Но в конце расчета нам нужно повторно использовать его, потому что мы хотим, чтобы бета, используемая при расчете стоимости капитала, отражала истинный риск нашей компании, учитывая на этот раз структуру ее капитала.

10. Ожидаете ли вы, что производственная или технологическая компания будет иметь более высокую бета-версию?

Технологическая компания, потому что технология считается более «рискованной» отраслью, чем производство.

11. Допустим, вы используете свободный денежный поток с рычагом, а не без рычага в своем DCF — каков будет эффект?

Свободный денежный поток с рычагами дает вам стоимость капитала, а не стоимость предприятия, поскольку денежный поток доступен только инвесторам в акции (инвесторам в долговые обязательства уже «заплатили» процентные платежи).

12. Если вы используете левереджированный свободный денежный поток, какую ставку дисконтирования следует использовать?

Вы бы использовали стоимость капитала, а не WACC, поскольку в данном случае нас не интересуют долги или привилегированные акции — мы рассчитываем стоимость капитала, а не стоимость предприятия.

13. Как рассчитать конечную стоимость?

Вы можете применить коэффициент выхода к EBITDA, EBIT или свободному денежному потоку компании за 5-й год (метод умножения) или использовать метод роста Гордона, чтобы оценить его стоимость на основе темпа роста на неограниченный срок.

Формула для конечной стоимости с использованием роста Гордона: Конечная стоимость = свободный денежный поток за 5 год * (1 + темп роста) / (ставка дисконтирования — скорость роста).

14. Почему для расчета конечной стоимости вы бы использовали рост Гордона, а не метод умножения?

В банковском деле вы почти всегда используете метод кратных для расчета конечной стоимости в DCF. Намного легче получить соответствующие данные для мультипликаторов выхода, поскольку они основаны на сопоставимых компаниях — выбор долгосрочного темпа роста, напротив, всегда является выстрелом в темноте.

Однако вы можете использовать Gordon Growth, если у вас нет хороших сопоставимых компаний или если у вас есть основания полагать, что мультипликаторы значительно изменятся в отрасли через несколько лет.Например, если отрасль очень циклична, вам может быть лучше использовать долгосрочные темпы роста, чем мультипликаторы выхода.

15. Какую скорость роста следует использовать при расчете конечной стоимости?

Обычно вы используете долгосрочные темпы роста ВВП страны, уровень инфляции или что-то подобное консервативное.

Для компаний в странах со зрелой экономикой долгосрочные темпы роста более 5% были бы довольно агрессивными, поскольку в большинстве развитых стран рост составляет менее 5% в год.

16. Как выбрать подходящий коэффициент выхода при расчете конечной стоимости?

Обычно вы смотрите на сопоставимые компании и выбираете медианное значение набора или что-то близкое к нему.

Как и во всем остальном в финансовой сфере, вы всегда показываете диапазон кратных выходов и то, как выглядит конечная стоимость в этом диапазоне, вместо того, чтобы выбирать одно конкретное число.

Итак, если медианный мультипликатор EBITDA набора был равен 8x, вы могли бы показать диапазон значений с использованием мультипликаторов от 6x до 10x.

17. Какой метод расчета конечной стоимости даст вам более высокую оценку?

Трудно обобщить, потому что и то, и другое сильно зависит от сделанных вами предположений. В целом, метод кратных будет более изменчивым, чем метод роста Гордона, поскольку мультипликаторы выхода имеют тенденцию охватывать более широкий диапазон, чем возможные долгосрочные темпы роста.

18. В чем заключается недостаток базирования терминальных мультипликаторов на том, по каким ценам торгуются сопоставимые акции публичных компаний?

Медианные мультипликаторы могут сильно измениться в следующие 5-10 лет, поэтому к концу рассматриваемого периода они могут оказаться неточными. Вот почему вы обычно смотрите на широкий диапазон мультипликаторов и делаете чувствительность, чтобы увидеть, как оценка изменяется в этом диапазоне.

Этот метод особенно проблематичен в циклических отраслях (например,г. полупроводники).

19. Как узнать, слишком ли зависит ваш DCF от будущих предположений?

«Стандартный» ответ: если значительно более 50% стоимости предприятия компании происходит от ее конечной стоимости, ваш DCF, вероятно, слишком зависит от будущих предположений.

На самом деле, почти все DCF «слишком зависят от будущих предположений» — на самом деле довольно редко можно увидеть случай, когда конечная стоимость меньше 50% стоимости предприятия.

Но когда он оказывается в диапазоне 80-90%, вы знаете, что вам, возможно, придется пересмотреть свои предположения …

20. Должна ли стоимость собственного капитала быть выше для компании с рыночной капитализацией 5 или 500 миллионов долларов?

Он должен быть выше для компании с оборотом 500 миллионов долларов, потому что при прочих равных ожидается, что более мелкие компании будут превосходить крупные компании на фондовом рынке (и, следовательно, будут «более рискованными»).Использование премии за размер в ваших расчетах также обеспечит более высокую стоимость капитала для компании за 500 миллионов долларов.

21. А как насчет WACC — будет ли он выше для компании стоимостью 5 или 500 миллионов долларов?

Это вопрос с подвохом, потому что он зависит от того, одинакова ли структура капитала для обеих компаний. Если структура капитала такая же с точки зрения процентов, процентных ставок и т. Д., То WACC должна быть выше для компании с оборотом 500 миллионов долларов по тем же причинам, которые указаны выше.

Если структура капитала не та же, то она может быть любой, в зависимости от того, сколько долга / привилегированных акций у каждого из них и каковы процентные ставки.

22. Какая связь между долгом и стоимостью капитала?

Увеличение долга означает, что компания более рискованная, поэтому уровень левереджа компании будет выше — при прочих равных, дополнительный долг повысит стоимость капитала, а уменьшение долга снизит стоимость капитала.

23.Стоимость собственного капитала говорит нам, какую прибыль может ожидать инвестор в акции от инвестиций в данную компанию — но как насчет дивидендов? Разве мы не должны учитывать дивидендную доходность в формуле?

Вопрос с подвохом. Дивидендная доходность уже учтена в бете, потому что бета описывает доходность, превышающую рынок в целом, и эта доходность включает дивиденды.

24.Как мы можем рассчитать стоимость капитала БЕЗ использования CAPM?

Есть альтернативная формула:

Стоимость капитала = (Дивиденды на акцию / Цена акции) + Скорость роста дивидендов

Это менее распространенная формула, чем «стандартная» формула, но иногда вы используете ее для компаний, где дивиденды более важны или когда вам не хватает надлежащей информации о бета-версии и других переменных, которые используются при расчете стоимости капитала с помощью CAPM.

25. Две компании абсолютно одинаковы, но у одной есть долги, а у другой нет — у какой из них будет более высокий WACC?

Это сложно — тот, у кого нет долга, будет иметь более высокий WACC до определенного момента, потому что долг «дешевле», чем собственный капитал. Почему?

• Проценты по долгу не подлежат налогообложению (отсюда умножение (1 — налоговая ставка) в формуле WACC).

• Долг имеет приоритет по отношению к собственному капиталу в структуре капитала компании — держатели долга будут выплачены первыми при ликвидации или банкротстве.

• Интуитивно понятно, что процентные ставки по долгу обычно ниже, чем значения стоимости капитала, которые вы видите (обычно более 10%). В результате доля стоимости долга в WACC будет меньше вносить вклад в общую цифру, чем часть стоимости капитала.

Однако вышесказанное верно лишь до определенного момента. Как только долг компании вырастет достаточно высоко, процентная ставка резко возрастет, чтобы отразить дополнительный риск, и поэтому стоимость долга начнет расти — если она станет достаточно высокой, она может стать выше, чем стоимость капитала, и дополнительный долг увеличится. WACC.

Это «U-образная» кривая, на которой долг снижает WACC до точки, а затем начинает ее увеличивать.

26. Что больше влияет на оценку DCF компании — изменение выручки на 10% или изменение ставки дисконтирования на 1%?

Вы должны начать со слов «это зависит от обстоятельств», но в большинстве случаев разница в доходе в 10% будет иметь большее влияние.

Это изменение выручки влияет не только на доход текущего года, но также на доход / EBITDA в далеком будущем и даже на конечную стоимость.

27. Как насчет изменения выручки на 1% по сравнению с изменением ставки дисконтирования на 1%?

В этом случае ставка дисконтирования, вероятно, будет иметь большее влияние на оценку, хотя правильный ответ должен начинаться со слов «Все может пойти в любом случае, но в большинстве случаев …»

28. Как рассчитать WACC для частной компании?

Это проблематично, потому что у частных компаний нет рыночной капитализации или бета-тестирования.В этом случае вы, скорее всего, просто оцените WACC на основе работы, проделанной аудиторами или специалистами по оценке, или на основе того, что такое WACC для сопоставимых публичных компаний.

29. Что делать, если вы не верите прогнозам руководства в отношении модели DCF?

Вы можете использовать несколько разных подходов:

• Вы можете создавать свои собственные прогнозы.

• Вы можете изменить прогнозы руководства в сторону понижения, чтобы сделать их более консервативными.

• Вы можете показать таблицу чувствительности, основанную на различных темпах роста и марже, и показать значения, исходя из прогнозов руководства и более консервативного набора чисел.

В действительности вы, вероятно, сделали бы все это, если бы у вас были нереалистичные прогнозы.

30. Почему бы вам не использовать DCF для банка или другого финансового учреждения?

Банки используют заемные средства иначе, чем другие компании, и не реинвестируют их в бизнес — они вместо этого используют их для создания продуктов.Кроме того, проценты являются важной частью бизнес-моделей банков, а оборотный капитал занимает огромную часть их балансовых отчетов, поэтому DCF для финансового учреждения не имеет большого смысла.

Для финансовых учреждений более распространена модель дисконтирования дивидендов для целей оценки.

31. Какие типы анализа чувствительности мы будем рассматривать в DCF?

Пример чувствительности:

• Рост доходов vs.Терминал Multiple

• Маржа EBITDA по сравнению с терминальным мультипликатором

• Терминальные множественные против ставки дисконтирования

• Долгосрочные темпы роста по сравнению со ставкой дисконтирования

И любая их комбинация (кроме терминальной множественной и долгосрочной скорости роста, что не имеет смысла).

32. Компания имеет высокую долговую нагрузку и ежегодно выплачивает значительную часть своей основной суммы долга. Как вы учитываете это в DCF?

Вопрос с подвохом.Вы вообще не учитываете это в DCF, потому что погашение основной суммы долга отображается в Денежном потоке от финансирования в Отчете о движении денежных средств, но мы спускаемся только до Денежного потока от операций, а затем вычитаем капитальные затраты, чтобы перейти к свободному Денежный поток.

Если бы мы смотрели на левереджный свободный денежный поток, то наши процентные расходы снизились бы в будущие годы из-за выплаты основной суммы долга — но мы по-прежнему нигде не будем учитывать выплаты основной суммы долга.

Конечная стоимость

При оценке дисконтированных денежных потоков денежный поток прогнозируется на каждый год в будущем на определенное количество лет, после чего невозможно спрогнозировать уникальные годовые денежные потоки с достаточной точностью. На этом этапе вместо того, чтобы пытаться спрогнозировать изменяющийся денежный поток для каждого отдельного года, можно использовать одно значение, представляющее дисконтированную стоимость всех последующих денежных потоков. Это единственное значение называется конечным значением .

Конечная стоимость может составлять большую часть оценки.Конечной стоимостью единицы производственного оборудования в конце срока его полезного использования является его ликвидационная стоимость, обычно менее 10% от приведенной стоимости. Напротив, конечная стоимость, связанная с бизнесом, часто составляет более 50% от общей приведенной стоимости. По этой причине расчет конечной стоимости часто имеет решающее значение при проведении оценки. Конечная стоимость может быть рассчитана либо на основе стоимости в случае ликвидации, либо на основе стоимости фирмы как постоянного предприятия.


Конечная стоимость в случае ликвидации

Если фирма подлежит ликвидации, ликвидационная стоимость может быть основана на балансовой стоимости, ликвидационной стоимости или ликвидационной стоимости, но ликвидационная стоимость обычно занижает конечную стоимость здорового бизнеса.Необходимо сделать предположения о восстановительной стоимости активов и чистом оборотном капитале. Чистый оборотный капитал может иметь определенную норму возмещения, поскольку он не может быть быстро ликвидирован по балансовой стоимости. В предварительных прогнозах часто можно предположить, что чистый оборотный капитал будет расти с той же скоростью, что и денежный поток. Окончательная стоимость в случае ликвидации фирмы представляет собой сумму дисконтированной стоимости денежного потока, восстановленного чистого оборотного капитала и остаточной стоимости долгосрочных активов, включая любые налоговые льготы.


Конечная стоимость действующей фирмы

Для существующей фирмы конечная стоимость может быть определена либо с использованием оценок дисконтированных денежных потоков (DCF), либо с использованием мультипликаторов от сопоставимых фирм.

Для метода DCF, если свободный денежный поток без рычагов растет со скоростью г в год в течение установленного количества лет, конечная стоимость может быть рассчитана путем моделирования денежного потока как непрерывного роста в течение T-года. По истечении T лет можно предположить другой темп роста (возможно, нулевой) или ликвидацию.Если используются мультипликаторы сопоставимых фирм, обычно используются соотношение цена / прибыль, рыночная / балансовая стоимость или мультипликаторы денежного потока.

Безрычажная конечная стоимость рассчитывается с использованием прибыли на активы (r A ) в качестве ставки дисконтирования. Окончательная стоимость заемных средств рассчитывается с использованием средневзвешенной стоимости капитала (WACC) в качестве ставки дисконтирования.


Конечная стоимость долга

Окончательная стоимость долга или привилегированных акций — это просто прогнозируемая балансовая стоимость долга или привилегированных акций в год, когда рассчитывается конечная стоимость.


Конечная стоимость обыкновенных акций

Конечная стоимость обыкновенных акций — это общая терминальная стоимость с рычагами за вычетом терминальной стоимости долга, за вычетом терминальной стоимости привилегированных акций (добавление суммы из любых варрантов, исполненных по цене исполнения), плюс денежные средства. полученные от исполнения любых обычных и привилегированных ордеров.

Рекомендуемая литература

Оценка конечной стоимости в финансовом моделировании

Конечная стоимость в финансовом моделировании

Скачать эту книгу

Скачать рабочую тетрадь

Конечная стоимость — это стоимость ожидаемого денежного потока проекта за пределами явного горизонта прогноза.Оценка конечной стоимости имеет решающее значение в финансовом моделировании, так как на нее приходится значительная часть стоимости проекта при оценке дисконтированных денежных потоков.

В учебном пособии рассматриваются способы расчета конечной стоимости в модели финансирования проекта.

ОСНОВНЫЕ ОБУЧЕНИЯ

  • Метод расчета конечной стоимости
  • Метод множественной EBITDA
  • Бесконечный рост
  • Моделирование конечного значения
  • Соображения по моделированию конечной стоимости

Скачать инструкцию

Вскоре после того, как вы заполните форму и нажмете кнопку «отправить мне книгу», вы получите электронное письмо, содержащее ссылку для загрузки книги Excel.

Конечная стоимость — это стоимость ожидаемого денежного потока проекта за пределами явного горизонта прогноза.Оценка конечной стоимости имеет решающее значение в финансовом моделировании, так как на нее приходится значительная часть стоимости проекта при оценке дисконтированных денежных потоков. В этом руководстве основное внимание уделяется способам расчета конечной стоимости в модели финансирования проекта.

Чистая приведенная стоимость (NPV) может использоваться для расчета стоимости проекта / инвестиций на основе будущих денежных потоков. У фирмы или проекта потенциально бесконечная жизнь. Следовательно, его значение представляет собой чистую приведенную стоимость денежных потоков за неопределенный период в будущее

.

Однако прогнозирование результатов за пределами определенных периодов нецелесообразно и подвергает такие прогнозы множеству рисков.Это ограничивает их достоверность, поскольку существует большая неопределенность в прогнозировании выручки или компонентов затрат проекта, а также отраслевых или макроэкономических условий за пределами нескольких лет.

Конечная стоимость является важным компонентом финансового моделирования для оценки и часто подробно обсуждается в наших курсах финансового моделирования.

Чтобы зафиксировать значение в конце периода прогнозирования, включается конечная стоимость. Конечная стоимость позволяет включать стоимость будущих денежных потоков за пределами прогнозируемого периода в несколько лет, в то же время удовлетворительно смягчая многие проблемы оценки таких денежных потоков по проекту.

Высококачественная оценка конечной стоимости имеет решающее значение, поскольку она часто составляет большой процент от общей стоимости проекта при оценке дисконтированных денежных потоков. В результате финансовые аналитики и разработчики моделей должны быть знакомы с механизмами определения конечной стоимости и способами ее расчета, чтобы обеспечить точное финансовое моделирование и оценку.

В этом руководстве с прилагаемой книгой Excel показаны различные способы вычисления конечной стоимости.

Расчеты финансового моделирования для оценки окончательной стоимости

В этом руководстве будут рассмотрены три метода:

  • Метод множественной прибыли до вычета процентов, налогов, износа и амортизации (EBITDA)
  • Бессрочный подход
  • Бессрочный подход с ростом

На практике ученые склонны использовать модель вечного роста, в то время как финансисты проектов предпочитают подход множественного выхода.

В конечном счете, эти методы представляют собой два разных способа сказать одно и то же.Для обоих подходов к конечной стоимости важно использовать диапазон соответствующих ставок дисконтирования, мультипликаторов и темпов роста на неограниченный срок, чтобы установить функциональный диапазон оценки.

Метод множественного EBITDA для оценки конечной стоимости

Метод множественного EBITDA измеряет стоимость фирмы, то есть стоимость бизнес-операций. При расчете стоимости предприятия учитывается только операционная стоимость бизнеса. Формула для расчета конечной стоимости:

Затем приведенная стоимость (PV) конечной стоимости добавляется к PV свободных денежных потоков в прогнозном периоде, чтобы получить подразумеваемую стоимость фирмы.

В расчетах используются коэффициенты сопоставимой компании, акции которой котируются на бирже. Этот метод является наиболее простым, но, в зависимости от целей оценки, расчетный мультипликатор EBITDA может не обеспечивать соответствующий справочный диапазон.

Есть несколько вариантов множественных подходов, используемых в терминале:

  • Множитель P / E
  • Множитель рыночного баланса
  • Множитель цены к выручке
  • Множитель прибыли до уплаты процентов и налогов (EBIT)
  • Подход множественного EBITDA

Расчет конечной стоимости на основе методологии бессрочного роста

Подход неограниченного роста предполагает, что свободный денежный поток будет продолжать расти с постоянной скоростью до бесконечности.Конечная стоимость может быть оценена по следующей формуле:

Какой темп роста мы используем при моделировании? Постоянная скорость роста называется стабильной скоростью роста. Хотя прошлый рост не всегда является надежным индикатором будущего роста, существует корреляция между текущим ростом и будущим ростом. Проект, который в настоящее время растет на 10%, вероятно, будет иметь более высокий рост и более длительный ожидаемый период роста, чем проект, который сейчас растет на 5% в год.

Использование оценки скорости роста в этом подходе усложняет задачу, поскольку неточность в предположении может дать неверное значение.Поэтому аналитики иногда опускают темп роста в формуле, чтобы получить более консервативную конечную стоимость.

Финансовое моделирование конечной стоимости

Для иллюстрации того, как конечная стоимость оценивается и используется для целей оценки в модели финансирования проекта, мы подготовили книгу Excel, которую вы можете загрузить вверху или внизу этого руководства.

В этом примере предполагается, что проект предусматривает строительство на 12 месяцев и квартальные прогнозы денежных потоков на 10 лет.Демонстрируются три метода оценки конечной стоимости. Предположения изображены на скриншоте 1 ниже. Во всех случаях нам необходимо определить EBITDA или свободный денежный поток на последний год прогнозируемого периода. Самый простой способ сделать это — создать простой двоичный (1, 0) флаг.

СКРИНШОТ 1: ФИНАНСОВОЕ МОДЕЛИРОВАНИЕ ДВОИЧНОГО ФЛАГА ДЛЯ КОНЕЦ ОПЕРАЦИЙ

Расчет конечной стоимости очень прост. Ниже показаны различные методы расчета конечной стоимости.

СКРИНШОТ 2: ПОДХОД МНОЖЕСТВЕННОЙ EBITDA ДЛЯ РАСЧЕТА СРОКОВОЙ СТОИМОСТИ В ФИНАНСОВОЙ МОДЕЛИ

Последний шаг — добавить конечную стоимость в денежный поток проекта перед расчетом NPV. В этом примере предполагается, что выбран бессрочный подход.

Рекомендации по моделированию конечной стоимости

При расчете конечной стоимости при моделировании проектного финансирования необходимо учитывать несколько факторов:

  • Тщательно определите денежный поток или EBITDA на последний год прогнозируемого периода.Обычная ошибка состоит в том, чтобы зафиксировать падение денежного потока за последний квартал / месяц вместо того, чтобы суммировать падение потока за последний год прогнозируемого периода.
  • Напоминает добавить конечную стоимость в денежный поток проекта перед расчетом NPV. Поскольку оценка проекта не останавливается на вычислении конечной стоимости, не забудьте добавить рассчитанную конечную стоимость в денежный поток проекта для расчетов NPV.
  • Выберите соответствующий коэффициент, темп роста и ставку дисконтирования для профиля риска проекта, так как это ключевая переменная при расчете конечной стоимости.
  • Ясно покажите, производится ли расчет до или после налога.

Рекомендуемые курсы

.

Добавить комментарий

Ваш адрес email не будет опубликован.